Banken en verzekeraars zetten na de kredietcrisis weer de weg naar herstel in. Dit biedt aantrekkelijke kansen voor beleggers in obligaties van financials, meent Jan Willem de Moor, fondsmanager van Robeco Financial Institutions Bonds. Maar een zorgvuldige selectie van obligaties is wel vereist.

De financiële sector krabbelt na de kredietcrisis weer overeind. Veel banken en verzekeraars lieten onlangs sterke kwartaalcijfers zien en diverse partijen zijn overgegaan op vervroegde terugbetaling van hun schuld aan de staat.
Om de sector minder kwetsbaar te maken voor toekomstige crises dwingt het Basel III-akkoord banken om een hoger bufferkapitaal en grotere liquiditeitsbuffers aan te houden. Ook moeten banken langlopende kredieten, zoals hypotheken, voortaan financieren met langlopende middelen, zoals langjarige obligaties.

Een positieve ontwikkeling, vindt Jan Willem de Moor, beheerder van Robeco Financial Institutions Bonds, dat vorige maand is gelanceerd. “Deze maatregelen maken banken veiliger. Dat is gunstig voor beleggers in bankobligaties.”
En juist in dat segment is het fonds gespecialiseerd. De Moor schaalt het risico en de rendementsverwachting van bankobligaties in tussen credits en high yield-obligaties. “De obligaties waarin wij beleggen, zijn wat risicovoller dan credits, maar de rendementsverwachting ligt ook hoger. De yield is vergelijkbaar met die van high yield-obligaties.”
Het fonds streeft naar een gemiddeld rendement van circa 6 tot 6,5 procent per jaar; een stuk hoger dan de huidige rente op staatsobligaties.

Perpetuals
Het team van De Moor belegt vooral in achtergestelde obligaties. Deze leveren een hoger rendement op, maar er kleven ook risico’s aan. Mocht de uitgevende bank failliet gaan, dan staat de houder van een achtergestelde lening achteraan in de rij van crediteuren, na gewone obligatiehouders.
Een minderheid van de beleggingen betreft perpetuals, ook wel eeuwigdurende obligaties genoemd. Bij deze obligaties bestaat het risico dat ze niet na tien jaar vervroegd worden afgelost, zoals veelal gebruikelijk is. Ook kunnen uitgevende instellingen die in problemen raken, besluiten (tijdelijk) de rentebetalingen op te schorten.

Voorwaarden
Om deze risico’s zoveel mogelijk in te dammen selecteert het team van De Moor perpetuals die in de regel altijd vervroegd worden afgelost of waarbij uit het prospectus kan worden opgemaakt dat er een relatief grote kans is op vervroegde aflossing.
Hij kijkt ook naar de voorwaarden als een bank besluit af te zien van vervroegde aflossing. “Bij sommige banken loopt de lening dan door tegen dezelfde rentevergoeding, maar er zijn ook instellingen die daarna overstappen op een variabele rente. Dat laatste maakt beleggers minder gevoelig voor rentebewegingen.”

Ook de voorwaarden voor opschorten van de couponbetalingen zijn van belang. “Bij de ene bank is sprake van uitstel: als de situatie verbetert, worden de achterstallige couponbetalingen alsnog uitbetaald. Andere banken doen dat niet.”
Verder kijken De Moor en zijn collega’s kritisch naar de positie van de bank die de obligaties uitgeeft. “Robeco Financial Institutions Bonds belegt niet in obligaties van Griekse, Ierse en Portugese banken. Ook zijn wij voorzichtig met Duitse banken. Het Duitse bankwezen is momenteel niet erg winstgevend en sterk vertegenwoordigd in Zuid-Europa.”
Met Spaanse en Italiaanse banken is het team eveneens voorzichtig, hoewel deze landen er volgens De Moor beter voorstaan dan de zwakke drie. De voorkeur gaat uit naar Franse, Britse, Nederlandse en Scandinavische banken.

Juiste bankselectie
Een klein deel van de beleggingen vindt plaats buiten Europa: met name in de VS, maar ook in enkele opkomende markten. Dit betreft echter geen achtergestelde leningen. In de VS kiest het team uitsluitend voor senior en lower Tier 2-obligaties. En in de opkomende markten worden eeuwigdurende obligaties gemeden. Op dit moment bestaan de beleggingen hier uit obligaties van banken in Brazilië en India. “Hiervan is het aanbod de laatste tijd flink gegroeid, omdat er veel vraag naar is van Europese en Amerikaanse beleggers”, licht De Moor toe.

De crux bij beleggen in bankobligaties is de juiste banken selecteren en daarbij nog de beste obligaties. “Banken geven vaak verschillende obligaties uit, met verschillende voorwaarden. Je moet goed weten welke leningen het meest gunstig zijn.”

Stresstest
Twee thema’s domineren momenteel de financiële sector: de naderende stresstest en de schuldenproblematiek in Griekenland, Ierland en Portugal. Wat betreft de stresstest verwacht De Moor niet veel spektakel. “Deze is vooral bedoeld om alle partijen gerust te stellen. Vorig jaar was er dan ook enige opluchting onder beleggers toen de uitslagen bekend werden.”
Een positief gevolg van de stresstest is dat banken meer openheid geven over bijvoorbeeld hun belangen in Zuid-Europa. “Daar doen wij ons voordeel mee.”

Daarmee raakt hij het tweede belangrijke issue voor financials: de schuldenproblematiek. Ook hierover maakt De Moor zich geen grote zorgen. “Als de situatie beperkt blijft tot Ierland, Griekenland en Portugal, valt het wel mee. Deze problemen zijn door banken nog wel te dragen, afgezet tegen hun eigen vermogen. Banken uit deze landen zelf hebben natuurlijk wel een veel groter probleem, reden voor ons om deze banken te mijden.”
De situatie wordt volgens hem nijpender als ook Spanje in problemen komt. Maar hij signaleert grote verschillen tussen deze landen. “Spanje kent een relatief laag schuldniveau. Zelfs als dat oploopt, is de situatie nog een stuk rooskleuriger dan in Griekenland en Portugal.”