Beleggers zijn in het volatiele beursklimaat op zoek naar houvast, onder andere in indicatoren en waarderingsmaatstaven. Tijdens een recente bijeenkomst lichtten twee Robeco-strategen een tipje van de sluier op over de gebruikte maatstaven om de waardering van aandelen te beoordelen.

Zijn aandelen over- of ondergewaardeerd? En is het nu tijd om nu in aandelenmarkten te stappen of juist niet? Die vraag houdt beleggers wereldwijd bezig, zeker in het huidige volatiele beursklimaat. Veel hangt af van betrouwbare waarderingsmaatstaven, betoogden de strategen Ronald Doeswijk en Léon Cornelissen van Robeco tijdens de recente presentatie van de Visie 2012 van Robeco. Doeswijk en Cornelissen kijken kritisch naar de diverse maatstaven. Het gaat niet alleen om de selectie van de juiste data, maar ook om  de juiste wijze van interpreteren en toetsen hiervan, zo benadrukten ze.

Interpretatie
Zo is het zaak goed te kijken naar de informatie over winstverwachtingen. Doeswijk toont zich bijvoorbeeld sceptisch over de winstgroei van 13 procent voor de MSCI World, die momenteel wordt voorspeld door analisten. Hij zet vraagtekens bij de prognoses, mede omdat de winstmarges wereldwijd al ‘aan de hoge kant’ zijn in zijn optiek. Doeswijk: ‘Als we alleen zouden afgaan op de reële winsten (na aftrek van inflatie red.) van de ondernemingen in de MSCIWorld-index en deze doortrekken, dan zou je kunnen concluderen dat er toch nog wel een beperkte stijging van de winst mogelijk is.’ Dat valt volgens de strateeg echter te betwijfelen. Hij vraagt zich daarbij af of een waardering op basis van de verwachte winsten beleggers niet op het verkeerde been zet. Hij hecht meer waarde aan informatie over waarderingen en rendementen over een langere periode, bij voorkeur gecorrigeerd vóór inflatie. Doeswijk noemt als voorbeeld de Shiller P/E, een door de Amerikaanse econoom Robert Shiller verzamelde waarderingsreeks waarin de huidige aandelenkoersen worden afgezet tegen de winsten over een lange periode in het verleden. Shiller berekent de waardering niet op basis van de verwachte winst voor het komende jaar, maar op basis van een gemiddelde winst per aandeel over de afgelopen tien jaar. Voordeel is dat zo een realistisch beeld ontstaat dat is gecorrigeerd voor de effecten van economische cycli. Bovendien zijn deze winsten niet de uitkomsten van al te optimistische analistenverwachtingen. Beide kunnen bij datareeksen over een kortere periode een vertekend beeld opleveren van de winsten.

Terugkomst van het realisme
De datareeks van Shiller - die loopt sinds 1871 - levert volgens Doeswijk zo een realistischer referentiekader voor de beoordeling van huidige waarderingen van de Amerikaanse beurs. (Voor andere landen is een dergelijke langlopende database niet beschikbaar. Groot-Brittannië komt nog het dichtst in de buurt (red.)) Deze staat volgens de Shiller P/E nog steeds zo’n 22 procent boven het langetermijngemiddelde van de Amerikaanse beurs (later S&P 500). Van een vermeende onderwaardering van Amerikaanse aandelen is dan ook geen sprake. Daarmee is volgens Doeswijk het opwaarts potentieel beperkter dan de voorspellingen van analisten, die in de regel erg optimistisch zijn. Doeswijk ziet het binnen dit kader als een welkome ‘terugkomst van het realisme’ dat analisten nu wel op grote schaal hun verwachtingen verlagen.