De dekkingsproblemen van pensioenfondsen leiden niet alleen in Nederland tot discussie over risico. Ook Amerikaanse pensioenfondsen moeten inspelen op de veranderde eisen en een kritische blik op de kortetermijnrisico’s werpen, zo blijkt uit een recente studie.

Pensioen houdt de gemoederen bezig, en niet alleen in Nederland. Ook in de Verenigde Staten kampen veel pensioenfondsen – van regionale overheden en bedrijven – met tekorten door de problemen op de financiële markten. Recent schreven twee beleggingsexperts van het Amerikaanse obligatiebeleggingshuis Pimco een interessante studie over hoe pensioenfondsen moeten omgaan met risico. Sébastien Page en René Martel, beiden werkzaam voor institutionele klanten bij Pimco, merken dat de visie op risico door pensioenfondsen noodgedwongen is veranderd. Een gevolg van de financiële crisis, in combinatie met de eerder ingevoerde Pension Protection Act (PPA).
Die wetgeving is vergelijkbaar met de in Nederland aangescherpte eisen rond de dekkingsgraad. Toezichthouders peilen of de tegoeden wel voldoende zijn om aan de verplichtingen in de toekomst te voldoen. Die toetsing is steeds meer op de korte termijn gericht. Zo eist de Nederlandsche Bank (DNB) dat pensioenfondsen hun verplichtingen meten alsof de huidige tegoeden tegen de tienjaars swaprente worden weggezet. Dit is het tarief waartegen op de geld- en kapitaalmarkt leningen met verschillende looptijden worden geruild. Een volatiele maatstaf. Een daling in de rente zorgt voor een daling van de dekkingsgraad en omgekeerd. In de Verenigde Staten wordt een vergelijkbare methodiek gebruikt.

Verplicht bijstorten
Volgens de pensioenexperts van Pimco dwingt de wetgeving pensioenfondsen kritisch naar de risico’s op korte termijn te kijken. Dit zogenoemde within-horizon risk (binnen-horizon-risico) is een zorg voor veel pensioenfondsen. Zeker nu de bedrijven onder de PPA-wetgeving worden verplicht bij te storten als de tegoeden niet voldoende blijken om de verplichtingen op termijn af te dekken. (In Nederland zijn werkgevers nog niet verplicht bij te storten, maar dit wordt wel uit coulance of reputatiebescherming gedaan.) Door de nadruk op de korte termijn is het de vraag of risicovolle effecten bijdragen aan het rendement op lange termijn, aldus Pimco-experts Page en Martel. Ze geven aan, dat veel pensioenfondsen beleggingen in de portefeuille hebben die op lange termijn een beter resultaat dan de markt weten te behalen, maar op korte termijn volatiel zijn. Veel pensioenfondsen zien zich gedwongen deze posities af te bouwen. De tussentijdse koersuitslagen kunnen immers van directe invloed zijn op de dekkingsgraad.

Risicomodellen
Ook de gebruikte risicomodellen moeten onder de loep worden gehouden, weten de experts. Ze geven aan, dat de conventionele risicomodellen “ervan uitgaan dat institutionele beleggers hun ogen sluiten aan het begin van de beleggingshorizon om ze na jaren aan het eind van de beleggingshorizon weer open te doen.”
Deze modellen – zelfs de meest geavanceerde van ex-wiskundigen – gaan, zo benadrukken ze, uit van het einde-horizon-risico. Dit sluit niet altijd meer aan bij de visie van pensioenfondsen waarvan het risico wordt gemeten op lange én korte termijn. In een voorbeeld maken ze duidelijk welk effect dit heeft. Een einde-risico-benadering van vijf portefeuilles schat de kans op een 20 procent verlies in op 20 procent, omdat een van de vijf portefeuilles in de proefopstelling met een verlies van 20 procent eindigt aan het eind van de looptijd. Wordt er echter gekeken naar het binnen-horizon-risico, dan is er sprake van een 80 procent kans op een verlies van 20 procent, omdat vier van de vijf portefeuilles gedurende de 5-jaarshorizon een tussentijds verlies van 20 procent laten zien.
Volgens de Pimco-experts moeten pensioenfondsen meer inspelen op de risico’s die zich gedurende de vastgestelde periode voordoen. En daar ook de assetallocatie op aanpassen, onder andere door de weging van risicovolle effecten te beperken.