De sleutel voor een oplossing van de eurocrisis ligt in Duitsland. Aan het redden van de eurozone en het beschermen van een onafhankelijke centrale bank hangt echter een hoog prijskaartje, waardoor de Duitsers voor een lastige keuze staan. 

De financiële problemen in Italië, Spanje en met name Griekenland zijn de individuele landen al lang boven het hoofd gegroeid. Oplossingen zoals het oprichten van een gezamenlijke Europese instelling om de problemen te bestrijden, hebben de obligatiemarkten niet overtuigd. En om de schuldencrisis op te lossen is het noodzakelijk dat de sterke landen de zwakkere lidstaten nog verder te hulp schieten.

De kredietverlaging voor Frankrijk en enkele andere Europese landen die Standard & Poor’s half januari doorvoerde, maakt in dat opzicht overduidelijk op welk land de hoop nu gevestigd is. Duitsland heeft als laatste van de Europese zwaargewichten nog een AAA-status. De sleutel voor een eventuele oplossing ligt dan ook in politieke keuzes die nu in Duitsland gemaakt worden.

Moeilijk kiezen
Bondskanselier Angela Merkel zou niets liever willen dan de eurozone bijeen houden en de onafhankelijkheid van de Europese Centrale Bank beschermen, zonder dat ze daarbij de rekening hoeft op te pakken van de huidige problemen. Die drie wensen zijn simpelweg niet met elkaar te verenigen, waardoor een pijnlijke keuze voor Duitsland onvermijdelijk is. Voorlopig lijkt de middelste optie het makkelijkst te verteren voor Merkel, die er veel aan gelegen is om de best mogelijke voorwaarden af te dwingen in ruil voor het redden van de euro.
“Duitsland kiest voor een harde lijn”, zegt Robeco-strateeg Léon Cornelissen: “Een aangepaste rol voor de ECB komt er alleen als de andere landen akkoord gaan met de voorwaarden van Duitsland.”

Het belangrijkste onderdeel van die voorwaarden is het maken van fiscale afspraken die moeten voorkomen dat een onverantwoord begrotingsbeleid landen zo diep in de problemen kan brengen dat een redding door andere lidstaten opnieuw noodzakelijk wordt.

Ultieme geldschieter
De kans dat de ECB uiteindelijk als ultieme geldschieter zal optreden en zo de eurozone redt, is volgens Cornelissen ongeveer 75 procent. Hij tekent daarbij aan dat die redding mogelijk gepaard gaat met het faillissement van enkele kleine landen aan de rand van Europa, die hierdoor mogelijk de euro moeten laten vallen: “Het kan niet uitgesloten worden dat de herstructurering van de Griekse schuld ertoe leidt dat dit land in 2012 de muntunie verlaat.”
Maar er is volgens Cornelissen ook een scenario denkbaar – met een waarschijnlijkheid van 25 procent – dat een politieke oplossing uitblijft, waardoor Europa in een economische depressie terecht komt.

Het scherpe contrast tussen beide scenario’s maakt het heel lastig voor beleggers om positie te kiezen in Europa. Signalen dat de ECB zich een ruimere rol aanmeet zullen ongetwijfeld voor koersoplevingen zorgen, terwijl het uitblijven van een oplossing de beurskoersen juist drukt. Volgens Cornelissen past een neutrale aandelenweging in ieder geval het beste bij het huidige risico-rendementsperspectief in Europa.